5月10日傍晚，央行再次宣布降息。自今日起，一年期存貸款基準利率對稱下調0.25個百分點。這是2014年11月央行重啟降息以來第三次降息。此次降息后，一年期存貸款基準利率降至5.1%，為歷史最低；一年期存款基準利率降至2.25%，為2004年以來最低，持平于2009年應對國際金融危機期間的利率水平。

　　當晚，央行研究局局長陸磊提供對這次降息的解讀說明稱：此次利率調整主要是為了發(fā)揮逆周期宏觀調控工具作用。2015年一季度以來的經(jīng)濟運行所面臨的下行壓力、物價總水平保持低位，都決定了通過名義利率適度下調以實現(xiàn)實體經(jīng)濟部門的實際融資成本穩(wěn)中有降的客觀需要，以此穩(wěn)定實體經(jīng)濟運行預期。綜合考慮價格因素后的實際利率水平，此次利率調整體現(xiàn)了貨幣政策的穩(wěn)健性。

　　其次，此次降息是為了發(fā)揮貨幣政策的預調與微調職能。一方面，利率政策作為傳統(tǒng)貨幣政策工具，政策空間依然存在，通過降低融資成本，可以達到改善實體經(jīng)濟部門財務狀況的政策效果。

　　陸磊也否認了當前所謂“中國版QE”的說法。他表示，QE是建立在傳統(tǒng)貨幣政策工具失靈、缺乏操作空間的基礎上，與近期中國貨幣政策量、價工具組合綜合運用具有較大余地不符。另一方面，0.25個百分點的調整幅度反映了盡管經(jīng)濟增速下行存在較大壓力，但我們具備挖掘經(jīng)濟潛力，形成新型經(jīng)濟增長點、增長極、增長帶的發(fā)展空間。

　　但應注意到，企業(yè)盈利惡化、貸款風險持續(xù)上升，銀行惜貸可能將在未來某個時間不同程度的發(fā)生，目前降息的效果可能邊際遞減。連續(xù)降息降準的同時，如何疏通貨幣政策向實體經(jīng)濟的傳導渠道，仍是挑戰(zhàn)。

　　基準利率下行通道中，存款利率市場化改革再進一步，央行宣布將金融機構存款利率浮動區(qū)間的上限，由存款基準利率的1.3倍調整為1.5倍。多位分析人士認為，盡管尚未完全取消上限，但上限擴大至1.5倍意味著實質性的利率管制已經(jīng)消失，存款利率市場化基本完成。

　　劍指降低融資成本

　　結合近期宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)和央行一季度貨幣政策執(zhí)行報告的表述，此次降息主要目的是降低實體經(jīng)濟融資成本，應對經(jīng)濟下行壓力。而在前兩次降息后，存量貸款的利息負擔和新增貸款的融資成本均有所回落。

　　央行一季度貨幣政策執(zhí)行報告顯示，3月非金融企業(yè)及其他部門貸款加權平均利率為6.56%，比上年12月下降0.22個百分點，同比回落0.62個百分點。個人住房貸款利率總體下行，3月加權平均利率為6.01%，比上年12月下降0.23個百分點。

　　月初發(fā)布的宏觀數(shù)據(jù)仍不樂觀，制造業(yè)PMI仍處低位，進出口同比增速超預期下滑，持續(xù)疲軟的實體經(jīng)濟亟需貨幣政策對總需求擴張?zhí)峁┲С?。央行有關負責人在答記者問中稱，此次進一步下調存貸款基準利率，重點就是要繼續(xù)發(fā)揮好基準利率的引導作用，進一步推動社會融資成本下行，支持實體經(jīng)濟持續(xù)健康發(fā)展。

　　基準利率下行將進一步影響金融市場利率，為即將發(fā)行的地方政府債券營造寬松的環(huán)境，降低地方政府的融資成本。

　　不過，華創(chuàng)證券宏觀經(jīng)濟研究主管鐘正生認為，實體回報下降的速度快于融資成本下降速度。目前這種程度的貸款利率下行，對實體經(jīng)濟中小企業(yè)來說是遠遠不敷所需的，需要看到貸款加權利率的更為明顯的下行。

　　對于下一步的政策走向，多位分析人士認為貸款基準利率和金融市場利率仍有下調的空間和必要。

　　目前物價水平處于低位，CPI連續(xù)8個月低于2%，PPP持續(xù)38個月負增長，為繼續(xù)降息提供了空間。央行貨幣政策執(zhí)行報告也強調，物價持續(xù)走低“可能對市場預期產(chǎn)生影響，并推高實際利率水平”。

　　存款利率市場化提速

　　伴隨著此次降息，存款利率市場化有實質性突破。存款利率浮動區(qū)間的上限，由存款基準利率的1.3倍擴大至1.5倍。0.2倍的擴大幅度，是存款利率市場化的一大步，之前每次都是擴大0.1倍。

　　國務院發(fā)展研究中心金融研究所綜合研究室主任陳道富接受財新記者采訪時說，上限擴大到1.5倍，基本可以說實質性的利率管制沒有了，存款端利率市場化基本完成。中金公司固定收益部的分析也認為，1.5倍的上浮空間已經(jīng)比較大，基本可以認為存款利率的市場化已經(jīng)完成。

　　中國人民銀行研究局首席經(jīng)濟學家馬駿解釋，這次將存款利率上限直接從基準利率的1.3倍擴大到1.5倍，其主要考量是防止“誘導性上浮”。換句話說，如果僅僅將上限擴大到1.4倍，一些自主定價能力有限的銀行的存款定價就可能被“誘導”到這個上限，對本來已經(jīng)形成的融資成本下行的趨勢產(chǎn)生不利的影響。將上限直接調到1.5倍，拉開上限與市場均衡利率水平的距離，更有可能降低一些金融機構將存款利率“一浮到頂”的沖動。

　　陸磊則表示，上浮50%有利于金融機構和客戶綜合評價自身承受力實現(xiàn)市場定價，交易雙方關切點勢必從基準利率轉向風險溢價?？梢哉f，從存貸款市場情況看，完全放開存款利率上限的時機、條件已經(jīng)成熟。

　　今年3月1日存款利率浮動區(qū)間上限擴大至1.3倍后，多數(shù)銀行囿于凈息差收窄、盈利下降的壓力，未競爭性“一浮到頂”，銀行自主定價能力增強。一季度貨幣政策執(zhí)行報告介紹，國有銀行為代表，包括少數(shù)股份制銀行，其存款利率總體上浮比例較低，一年以內上浮10%；以股份制商業(yè)銀行為代表，還包括少數(shù)城市商業(yè)銀行，其存款利率上浮比例居中，一年以內上浮20%；以地方法人金融機構為代表，其存款利率上浮比例較高，各期限品種均上浮20%-30%。

　　“從上次利率政策調整后存款利率的執(zhí)行情況看，金融機構存款定價的精細化、差異化程度進一步提升，分層定價、有序競爭的存款定價格局基本形成?！毖胄胸泿耪邎?zhí)行報告稱。

　　中金固定收益組測算，去年11月21日將存款利率上限擴大至1.2倍后，各期限存款加權平均利率不到基準利率的1.17倍，較上限1.2倍仍有一定差距。今年3月1日將存款利率上限擴大至1.3倍后，全部存款實際上浮比例不到1.25倍。如果不同規(guī)模的銀行仍延續(xù)這種分層結構，不用足存款上浮的空間，那么這次降息后，預計存款利率的平均水平仍會有一定的下行。

　　陸磊在談到利率市場化的時機和力度時表示，存款保險制度為進一步推進利率市場化改革奠定了體制基礎。5月1日存款保險條例的正式公布為存款利率浮動區(qū)間上限進一步擴大，甚至全面取消浮動區(qū)間塑造了微觀體制機制保障：在確保存款人安全的前提下，金融機構可以擁有更為廣闊的自主定價空間，使市場供求在金融資源配置中起決定性作用。

　　逆周期調控需注意傳導渠道

　　企業(yè)盈利惡化、貸款風險持續(xù)上升，可能最終會導致銀行惜貸，這些實體經(jīng)濟中的趨勢可能使得目前降息的效果可能邊際遞減。連續(xù)降息降準的同時，如何疏通貨幣政策向實體經(jīng)濟的傳導渠道，仍是挑戰(zhàn)。

　　從前兩次降息看，邊際效應在下降。招商證券首席宏觀分析師謝亞軒指出，2014年11月降息25個基點后，一般貸款利率下降44個基點；與之對比，今年3月降息25個基點后，一般貸款利率僅下降15個基點，幅度顯著縮小，反映貨幣政策的傳導不通暢，需更加關注貨幣政策傳導效率。

　　對此，央行研究局局長陸磊表示，一是宏觀調控政策工具需要發(fā)揮組合拳作用。利率政策僅僅是宏觀調控政策的逆周期調節(jié)工具，對預期的引導還需要財稅、產(chǎn)業(yè)、區(qū)域政策對金融部門和實體經(jīng)濟進行引導，僅有融資成本降低是不夠的，還需要形成融資的有效需求，以實現(xiàn)金融資源存量和增量的優(yōu)化配置。

　　二是宏微觀政策工具需要發(fā)揮組合拳作用。利率政策引導社會融資成本降低還需要有效的金融監(jiān)管政策和激勵金融創(chuàng)新的法律發(fā)揮加以配合，如擴大直接融資占比，發(fā)揮金融創(chuàng)新在企業(yè)和技術創(chuàng)新中的作用，降低經(jīng)濟部門對短期宏觀調控政策的過度依賴，在穩(wěn)增長的基礎上，實現(xiàn)中長期的調結構、促改革、惠民生。